集微说 | 李亚军：集成电路并购猎场的“守”猎者_芯人物

光阴似箭，韶华如歌。数十年间，中国芯片领域已出现翻天覆地的变化，也涌现出一群志存高远又脚踏实地的企业家。

集微网与清华大学出版社联合出版的《芯人物—致中国强芯路上的奋斗者》一书，首次全方位展示了这批先行者的情怀和风采。

【本期人物】李亚军，本科毕业于北京邮电大学，中欧国际工商学院EMBA，上海临芯投资管理有限公司创始人、董事长兼CEO，澜起科技董事。曾任上海浦东科技投资有限公司管理合伙人、副总裁，联芯科技财务总监、投资总监，拥有近30年央企投资及高级管理经验。曾参与锐迪科、澜起科技、豪威科技（OmniVision）等多起海内外半导体私有化及并购案。

“半导体并购对投资人的毅力、眼光、胸怀有极大要求，犹犹豫豫做不成大事。”临芯投资董事长、CEO李亚军这样评价道。作为一个有几十年半导体投资经验的资深投资人，2008年大唐电信入股中芯国际、2013年锐迪科并购、2014年澜起私有化、2015年豪威（OmniVision）私有化……这几起在中国半导体史上极具分量的并购案幕后都有李亚军的身影。

参与创立联芯科技，初涉资本市场运作

1984年，20岁的李亚军从北京邮电大学毕业，进入邮电部设计院做计划科，相当于现在的市场部，后来被派到财务科科长的岗位上。“虽然大学时候专业课也学过会计，但是从做计划转到做财务，我的思路就与传统的财务人员的思路不同。”他说。他在邮电部设计院一待就是20年，期间取得了中欧国际工商学院EMBA。

2008年，李亚军离开邮电部设计院，调任新成立的联芯科技的CFO，入职做的第一件事就是员工持股计划。联芯的核心团队来自当时的上海大唐移动和大唐微电子，为了吸引人才，激励员工工作热情，公司决定实施员工持股计划。

据李亚军回忆，当时的计划是大唐电信出资1.9亿元，联芯员工出资2000万元。他提出的方案是2000万元这部分资金由员工自己出，而不是采取有些公司通常会采用的奖金、借款等方式。“虽然这是一个很好的政策，但是推出以后发现员工是不愿意出资的。一方面当时大家手里余钱都不多，另一方面员工希望这种持股是免费的，不用再自己掏钱。”李亚军说，“我就跟员工说，现在想免费，以后可能就不一定能拿到收益，所以一定要自己出资。”在他的坚持下，持股计划最终得以实施。

推行完持股计划，联芯员工的士气得到了极大的激励，在创立的前几年，发展势头非常迅猛。

“这次联芯的员工持股计划可以看成是一次创业成功，联芯科技初始出资为2.1亿元，2011年引入战略投资人估值就增长了6倍，再重组进大唐电信，重组时的股价是7、8元左右，最后退出的时候均价在20多元，获益20多倍，这可能是在央企里为数不多的能够正常进、正常出的一次阳光持股。对初期那批核心员工来说，也可以算得上是一次创业成功。”李亚军指出，“另外，期间联芯曾引进战略投资者，最后重组进上市公司，也是一个资本市场的完整运作案例。”

如果说员工持股计划是李亚军初涉半导体行业的资本市场运作，那后来的大唐电信入股中芯国际则是他参与的第一个半导体并购项目，李亚军作为参与者，首次对国际半导体并购有了清晰的认识。

展讯、锐迪科并购案：小路条之争，中国IC投资史上的里程碑

2013年，紫光集团以18亿美元总价收购展讯通信；其后，浦东科投和紫光集团先后发起对锐迪科的收购，形成竞购，最终紫光以9.07亿美元的价格完成对锐迪科微电子的收购。这两项收购案的背后，就是著名的“小路条”之争。李亚军直接参与了这两起并购案，他回忆了当时的故事。

联芯成立以后，中国三家手机基带芯片公司陷入了激烈的竞争。李亚军说，2008年刚上市没多久的展讯股价跌得厉害，最低的时候到了每股73美分。李亚军当时提议，可以收购展讯。“此时展讯的估值，收购它比联芯继续投入十几亿研发要划算得多。”但是公司决策会议上没有通过此项提议。

后来，锐迪科进入了李亚军的视线，他再次兴起了收购锐迪科的想法。“当时三家公司竞争，形同三国演义，只有孙吴（锐迪科、联芯科技）联合才能抗曹（展讯）。”他说。当时华平投资手中持有锐迪科约40%的老股，要出让一半，谈了几次以后无疾而终，最终以9.3美元的价格转让了，“可能是考虑到联芯央企的背景，华平没有接受联芯更高的报价。”

2013年7月，清华紫光收购展讯。李亚军强烈感到对锐迪科的收购不能再等了。鉴于前述收购的失利，联芯希望寻求合作者共同收购，于是李亚军找到了浦东科投。在这个过程中，李亚军顺势加入了浦东科投，正式开始了半导体投资生涯。

随后，浦东科投率先发起了对锐迪科的收购，并获得了中国国家发改委的“预先批准确认函”(the NDRC Pre-Clearance)，俗称“小路条”，但在清华紫光的加价竞购之下，锐迪科最终还是与还未获得“小路条”的清华紫光签订了每股18.5美元的收购协议。此次竞购史称“小路条”之争。

李亚军表示，“小路条”之争可以说是中国集成电路投资史上的一个里程碑事件。清华紫光和浦东科投对锐迪科的竞购持续时间将近一年之久，期间，北京、上海政府及发改委等政府部门深度参与，各大媒体连续跟踪报道，引起了政府、社会和行业中的极大关注，也激发了社会各界对集成电路的投资热情，直接促进了相关产业政策的制定，包括随后在2014年成立的国家集成电路大基金。同时，由于并购产生的巨大经济效益，使得无论是上市公司，还是再融资的公司，突然一下子成了“香饽饽”。对于集成电路这个技术密集、资金密集的产业而言，众多资本的进入就是“久旱逢甘霖”。

澜起私有化，中国投资并购史上的经典之作

展讯、锐迪科都是从纳斯达克回归的案例。竞购锐迪科失败后，刚上市不到一年的澜起科技受到了浦东科投的关注。2014年时，澜起科技是全球的4家之一、亚洲唯一可以在服务器内存市场提供内存接口解决方案的芯片公司，有着中国上市半导体公司最高的净利润率，可以说是中概股的芯片龙头。李亚军说，澜起在2013年上市时的价格是10美元左右，后来一轮增发浦东科投想参与，但是由于股价太高就放弃了。

意外的是后来澜起股价出现波动，达到了浦东科投的预期价格，机不可失，于是果断举牌。最终浦东科投联合CEC、金石投资，以6.93亿美元完成这项私有化交易，被评为当年“最佳中概股私有化奖”。

这项收购在国家《集成电路发展促进纲要》和大基金刚出台的2014年，意义非常重大，是首次由国企和央企联手收购的海外上市公司。李亚军回忆说，浦东科投、CEC只用了4个月时间募集资金，并且完成了各项审批程序，这些经验对之后中国资本跨境并购的成功有着重要的示范与借鉴意义。

李亚军提到，浦东科投还与清芯华创共同发起了豪威（OmniVision）的私有化，但是期间浦东科投实施混改，加上其他种种因素中途退出了，结果非常遗憾错失了这么一个优秀的标的。

创立临芯投资，“守”猎“芯”猎场

2014年国家成立大基金以后，上海也发起建立了500亿元规模的集成电路产业基金，其中100亿元为装备材料业基金，为了获得该基金的管理权，浦东科投将其集成电路投资团队分立出来成立了上海临芯投资管理有限公司，落户上海临港，并经公开招标，临芯投资获得100亿元基金管理资格。 

后来浦东科投实施了混合所有制改革，临芯投资也顺势股改，管理团队成为实际控制人，李亚军任董事长、CEO。

经过六年的沉淀与打磨，临芯投资已成为国内集成电路领域著名的投资管理机构，参与了中微公司、思瑞浦、芯原股份、新洁能等知名芯片项目的资本运作。六年间投资了50余家企业，累计资产管理规模超200亿元，投资金额超过45亿元，其中IPO项目8个，综合内部收益率（IRR）达到58％。2020年，其成功主导了中欣晶圆的混改，再次树立了业界丰碑。

谈到成功的秘诀，李亚军表示，临芯投资的特点就是专注和专业，这是一批由央企和外企高管组成的专业团队，采取的是“守”猎的方法。“就像一个‘守’猎者一样，静守自己熟悉的猎场，长期耕耘和培育，一旦发现机会就果断出击，命中率高。”他同时表示说，“并购对投资人的毅力、眼光、胸怀都有极大的要求，犹犹豫豫做不成大事。静如处子，动如脱兔！”李亚军表示，临芯投资绝大部份资金都是真金白银的市场化的募资，容不得出错。

尤其是涉及到海外并购，难在首先要把这个公司的技术带回来，其次要帮助它打开国内市场。“海外并购中最大的挑战是沟通谈判、并购后企业文化融合及投后管理。”例如李亚军谈到临芯投资的芯原微电子，2014年的时候曾经领投过，某一次他到硅谷去考察，朋友推荐了图芯，他认为图芯和芯原的产品如果能组合起来将会实现1+1＞2的效果，便积极推动芯原成功收购了图芯，成功赶上了人工智能的大潮，为地平线、虹软等重量级人工智能企业提供了核心技术，芯原的估值为此也上涨了。于是2018年，临芯投资再次参与了其G轮融资。

“如何将海外的先进技术引进国内，降低运营、研发和开发成本，并开辟国内新市场，使海外业务和国内产业整合，产生1+1>2的化学反应，这是海外并购的意义，也是临芯投资的宗旨。”李亚军强调。

投资有道，对集成电路产业不变的情怀

集成电路企业应该如何融资和正确对自己估值？对此李亚军提出了“市梦率、市盈率、市销率、市净率”的概念，正确认清自己企业处于哪个阶段很重要。相对应的投资人最关心的是什么？“前期大家是听你讲故事，后面是要看你赚不赚钱的。因此就算刚开始估值很高，后面做不好，一样会跌下来。”他指出。

在新的产业投资形势下，李亚军也保持着清醒的头脑，对投资团队提出了两个限制。第一是限制投资的边界，坚定地聚焦在集成电路产业中；第二是限制欲望，要合理地评估自己的能力，脚踏实地，以平常心来帮助产业做大做强。

同时，他也强调被投资人的品德，要求“投资有道”，提出了“四不投”原则，即坑蒙拐骗的不投、损人利己的不投、有违道义的不投、污染环境的不投。

李亚军表示：“集成电路目前处于天时地利人和的黄金发展期，通过“实业+投资并购”双轮驱动，无疑是集成电路企业发展最快速的一条路径。作为产业出身的投资人，我对集成电路产业充满情怀，通过投资推动产业发展是我们的责任和梦想。”

致中国强芯路上的奋斗者。这里是“芯”人物，感谢收听，下期见。