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报告亮点：1. 连续的并购行为，持续拓宽电源管理芯片型号，过往同行间毛利率偏低的情况将得到持续改善。
2.高速和高精度ADC/DAC产品在工业控制、医疗成像、电网保护装置等领域实现小批量销售，并且已为多家客户送样并设计导入。
3.中压功率MOSFET完成屏蔽栅技术开发，相关产品已成功导入终端客户并实现量产，公司IGBT产品完成Trench FS技术开发，已在汽车点火系统、车载空调等终端实现设计导入，并开始量产。
4.成功研发“IR46 计量芯片+计量 MCU”的解决方案，已顺利导入国内外主要电表企业。
集微网报道，上海贝岭股份有限公司（证券简称：上海贝岭，证券代码 600171）成立于 1988 年，是一家由 IDM模式转为 Fabless 模式的芯片设计厂商，定位为国内一流的模拟和数模混合集成电路供应商。公司发展历经30余年，在局部领域突破欧美对中国大陆在高速高精度数模、模数转换器领域的技术和产品禁运，而后经过一系列的产业并购和持续的研发投入，公司集成电路产品业务的核心竞争力不断得到加强。公司的愿景是打造华大半导体旗下功率器件和模拟电路业务平台，并行发展工控市场及海量市场业务，朝着成为国内一流的模拟集成电路和功率器件设计公司方向努力。
图1：上海贝岭的发展历程
央企背景，华大半导体为第一大股东。上海贝岭控股股东华大半导体是中国电子信息产业集团有限公司（CEC）整合旗下集成电路业务而组建的专业子集团，公司实际控制人中国电子信息产业集团是电子信息产业航母级央企，有利于公司进行兼并整合、业务拓展协同。上海贝岭于2020 年并表的南京微盟原为华大半导体的子公司，吸并后已显著做强了公司电源管理芯片业务；积塔半导体作为华大半导体的子公司也在不断扩充产能，其临港模拟产线今明两年陆续扩产。
图2：上海贝岭股权结构示意图
南京微盟电子有限公司： 2020年，上海贝岭以3.6亿元现金，完成了南京微盟100%股权的收购。南京微盟主要从事高性能、高品质模拟集成电路和数模混合电路设计及销售，主要产品为电源管理芯片，分为AC产品线、DC产品线及数模混合产品线。业绩承诺方承诺标的公司2019至2021年实现的净利润分别不低于1890万元、2860万元及3750万元，三年累计不低于8500万元。根据公司披露的公告，2019年-2021年，南京微盟每年均完成了业绩承诺，整体完成率为225.1%。
锐能微科技有限公司：2017年，上海贝岭通过发行股份及支付现金方式购买锐能微股100%股权，标的资产作价5.9亿元。锐能微主营业务为智能电表计量芯片的研发、设计和销售，被收购前在新三板挂牌上市。在上述交易中，锐能微的业绩承诺为，2017年-2019年实现的扣非净利润分别不低于2388万元、3006万元、4506万元，累计不低于9900万元。如今看来，锐能微完成了业绩承诺，整体完成率为109%。
上海岭芯微有限公司：上海贝岭股份有限公司投资组建的上海岭芯微电子有限公司于2007年11月21日完成工商注册。公司以现金方式出资人民币700万元（前期出资人民币140万元）,占70%的股权；岭芯公司经营团队以现金方式出资人民币300万元(前期出资人民币60万元),占30%的股权。2022年3月28日晚间，上海贝岭发布公告称，公司拟以自有资金收购上海岭芯微电子有限公司30%股权，交易价格分别为5005万元。上海岭芯微电子有限公司是专业的模拟电路设计公司，尤其在电源管理电路领域有较高知名度。岭芯的产品包含DC/DC、LDO、马达驱动、电池管理，负载开关，LED驱动，数模混合等等。
深圳市矽塔科技有限公司：矽塔科技成立于2018年8月，是一家从事电机驱动、电机控制芯片的模拟数字混合IC设计的公司，该公司团队人员主要来自于TI。主要产品线有电机（直流电机、步进电机、直流无刷电机）驱动芯片、栅极驱动芯片、霍尔传感器芯片等。截至2021年9月30日，标的公司的净资产为2688.91万元。矽塔科技的收益法评估值为3.61亿元，较其账面净资产溢价1241.89%。经上海贝岭、矽塔科技现有股东协商，此次交易总价为3.6亿元。矽塔科技现有股东作出业绩承诺，2022年-2024年，矽塔科技累计实现的经审计净利润（扣除非经常性损益）不低于9000万元。矽塔科技的核心团队拥有10多年数模混合IC设计经验，核心团队成员主要来自美国德州仪器公司，矽塔科技团队在产品定义、技术研发、方案整合等方面能力突出。
上海贝岭领导层多为业内大厂背景，在业界有丰富的半导体资源，公司2021年8月 28日发布公告变更总经理，新任总经理为杨琨先生，工学硕士。曾任航天工业总公司五院504研究所工程师、测试中心主任助理，中兴通讯股份有限公司技术中心工程师、主任，中兴集成电路有限公司总经理，网泰金安有限公司总经理，上海贝岭股份有限公司副总经理。原总经理秦毅，现任公司董事长，从2014年至今一直在上海贝岭担任要职，时任上海贝岭副总经理、总经理、董事、法定代表人、董事长。
两期股权激励落地，管理层及核心技术人员利益捆绑。上海贝岭于2019年和2021年两期股权激励分别完成授予，除净资产收益率和净利润增长率等指标外，第二期股权激励计划新增研发费用增长率等指标。通过考核指标的变化，可以认定公司将持续加大研发投入以升级ADC/DAC、电源管理芯片、计量芯片等相关产品。
图3：上海贝岭两期股权激励比较
上海贝岭目前集成电路产品业务细分为功率链（电源管理、功率器件业务）和信号链（数据转换器、电力专用芯片、物联网前端、非挥发存储器、标准信号产品业务）2大类、7个细分产品领域，主要目标市场为网络通信、手机、机顶盒、液晶电视、高端及便携式医疗设备、安防设备、工控设备、智能电表、智能穿戴、物联网、5G、汽车电子等。报告期内，公司着力发展泛工业市场和汽车电子市场的产品业务，并已形成完善的供应链和质量保证体系。
功率链（电源管理）：公司加大了电源管理新产品的研发投入，并强化现有产品的升级换代。电源管理 IC（PMIC）是所有电子产品和设备的电能供应中枢和纽带，负责电能的变换、分配、检测等管控功能。由于电路系统中的芯片、元器件的运行所需要的电压不同，电源管理IC用于将固定电压进行升压、降压、稳压、电压反向等处理。公司于 2020Q3 并表南京微盟，电源管理 IC 销售额同比增长约 24%，成为公司第一大业务。根据公司公告，AC/DC 产品在快充市场占有率提升，通用快速消费电源 充电头占据了大半份额，月出货量达到 1000 万只。公司基准源产品做到了月出货 2000 万 只的规模，成为国产基准的主力供应商。而后公司持续的整合微盟和岭芯微，2021年公司的电源管理芯片业绩同比增长40%，其中工控级占比提升20%。此外，面对国内汽车芯片供应不足的问题，报告期内公司完成两款汽车电子产品的研发，其中一款LED驱动芯片已经获得客户认可，正在持续销售中。另有一款2020年通过车规认证的LDO产品实现批量出货。报告期内，公司另有多款车规级电源管理产品开始立项研发，后续将在汽车电子市场持续发力。
图4：上海贝岭在电源管理领域产品类别
目前电源管理IC主要采用成熟工艺（8寸晶圆、0.13-0.35μm制程），电源管理IC广泛应用于通讯设备、消费电子、工控类、汽车电子、医疗仪器等领域，其中， 通讯设备和消费类电子是当下电源管理IC最大的终端应用市场。因为低端电源管理IC行业的技术准入门槛较低，价格战愈发激烈；同时伴随着新能源、AIoT、人工智能、机器人等新兴 应用领域的发展，电源管理IC下游市场迎来了新的发展机会，逐渐呈现从低端消费电子向高端工业和汽车领域转型的趋势。其中， 通讯设备和消费类电子是当下电源管理 IC 最大的终端应用市场。因为低端电源管理 IC 行业的技术准门槛较低，价格战愈发激烈；同时伴随着新能源、AIoT、人工智能、机器人等新兴应用领域的发展，电源管理 IC 下游市场迎来了新的发展机会，逐渐呈现从低端消费电子向高端工业和汽车领域转型的趋势。公司电源管理产品业务在汽车电子市场也实现突破，一款车规LDO和一款LED驱动芯片开始实现批量销售，另有多款电源产品接到汽车电子客户的意向需求，预计2022年可以陆续实现销售。报告期内，公司工业级、车规级电源管理芯片产品数量持续增加，进一步提升了在工控、通信、汽车电子电源管理芯片市场的份额。
图5：电源管理芯片在新能源汽车的应用
功率链（功率器件业务）：公司已具备独立的MOSFET和IGBT芯片设计能力，已掌握屏蔽栅功率MOSFET、超级结功率MOSFET、IGBT等器件技术。公司持续推进高端MOSFET、IGBT的开发和产业化，已推出先进的屏蔽栅功率MOSFET、超级结功率MOSFET和IGBT产品，拥有覆盖30V~1500V电压范围、10A~150A电流范围的多款细分型号，部分产品的参数性能与国外一线品牌同类产品基本相当，公司中压功率MOSFET完成屏蔽栅技术开发，相关产品已成功导入终端客户并实现量产，公司IGBT产品完成Trench FS技术开发，已在汽车点火系统、车载空调等终端实现设计导入，并开始量产。报告期内多功率产品已经陆续进入功率电源、电机控制和锂电保护等市场。此外，提前布局功率器件最先进的技术领域，开展对SiC等宽禁带半导体功率器件的研究探索，提升公司核心产品竞争力。
图6：上海贝岭功率器件产品
信号链（数据转换器、标准信号产品业务）：ADC（Analog to digital converter）和 DAC（Digital to analog converter）为模数转换芯片，本质上是信号链芯片中的一种。ADC 用于将真实世界产生的模拟信号（如温度、压力、声音、 指纹或者图像等）转换成更容易处理的数字形式。DAC的作用恰恰相反，它将数字信号调制成模拟信号；其中ADC在两者的总需求中占比接近80%。ADC和DAC是真实世界与数字世界的桥梁，属于模拟芯片中难度最高的一部分。ADC 芯片的性能大致分为 4 个方向：高精度高速率、高精度低速率、低精度高速率、低精度高低速率。在实现高精度或高速率的单指标突破的同时，两个指标的平衡也是技术发展的难点，高速率高精度 ADC 更是模拟芯片中的最难攻克的技术领域。1996年，以西方为主的 33 个国家在奥地利维也纳签署了《瓦森纳协定》，规定了高科技产品和技术的出口范围和国家，其中高端 ADC 属于出口管制的产品，中国也属于受限制的国家之一，禁运范围主要是精度超过8位且速度超过10Msps的ADC。国内 ADC 厂商经过常年的研发逐步突破瓦森纳协议的性能限制，但仍与国际先进水平相差 2 代。随着近些年的国产化替代趋势，国产 ADC 已进入局部商品市场，有望加速突围。
当前 ADC 芯片的主要下游需求为通信设备领域（35%以上）、汽车电子（22%）、工业（20%）、 消费电子（10%）。消费电子市场属于低端 ADC 芯片，而高端芯片的市场包括有线/无线通信、 汽车电子、军工、工业、航空航天、医疗仪器等等。根据 Databeans 统计，高端 ADC 芯片的单价是低端 ADC 芯片的数倍，比如高速率 ADC 占总出货量不到10%，但是占据行业接近 50%的销售额。未来几年支撑 ADC 芯片增长的主要驱动因素是 5G、人工智能、物联网、汽车电子等新兴领域，这些领域所需的产品或技术对信号处理的需求（包括速度、精度、噪 音等）增长迅速，迎来迭代更新。
国内做 ADC/DAC 的企业相对其他芯片企业非常少，目前上海贝岭的高速和高精度ADC/DAC产品在工业控制、医疗成像、电网保护装置等领域实现小批量销售，并且已为多家客户送样并设计导入（思瑞浦该款ADC产品主要应用于中速中精度需求的工控、通讯领域；圣邦股份的该款ADC产品主要应用于对精度要求较高而对速度要求较低的消费电子领域；上海贝岭主要应用于对速度和精度要求都高的北斗导航、信号接收、医疗成像领域）。目前公司已经量产的ADC最高精度达16bit，最高采样率达到125MSPS，实现了四通道，是国内已经量产ADC的最高水平之一。报告期内，公司高速ADC/DAC、高精度ADC/DAC、高精度基准源芯片、AFE等新产品研发项目进展顺利。高速高精度ADC/DAC产品属于高端模拟电路，关乎相关整机系统的核心性能指标，但客户较为分散，推广周期较长，推广难度很大。公司依托现有技术基础，逐步完善ADC/DAC产品系列，进一步加强市场推广力度，扩大产品应用面，增加产品营收贡献。
信号链（电力专用芯片、物联网前端）：电能计量芯片作为智能电表的核心器件，直接影响电能表的计量精度和工作可靠性、稳定性等产品品质。根据产品构成的不同，电能计量芯片可以分为单芯片产品和 SoC 芯片产品。其中，单芯片产品只包含了电能计量模块；而SoC芯片产品则集成了微处理器（MCU）和时钟芯片（RTC）等电能表所需的各种功能模块，能够提供完整的智能电表方案并有效降低成本。
上海贝岭的智能计量产品涵盖电能计量、物联网计量、电力载波芯片、LCD 驱动、485 接口以及应用于消费终端的 8 位 MCU等多个产品系列。随着全球电能表更新迭代期的到来，公司成功研发“IR46 计量芯片+计量 MCU”的解决方案，已顺利导入国内外主要电表企业；同时，除了传统电能计量市场外，公司积极研发面向物联网领域的能耗感知系列芯片，产品涵盖智能家居、智慧充电、智慧照明、能耗监控等多个应用场景，这显著地扩宽了公司智能计量芯片的市场空间。
上海贝岭于 2017 年收购锐能微，成为国家电网和南方电网单相计量芯片的最大供应商。收购前，国内智能电表计量芯片行业内企业主要包括锐能微、上海贝岭及钜泉光电，三家企业合计市场占有率较高。而合并后三足鼎立形势发生转变，上海贝岭一家独大，始终保持领先优势，近些年出货量维持第一，每次招标都占比50%以上。
在电网转型升级背景下，2020年国家电网、南方电网已开展新一代电表样机验证，开启招标工作。新标准下的电表将管理与计量分离，增加了更多应用需求，具有更全面的应用前景，也对智能计量芯片提出了更高的要求。在国家电网和南方电网统招的市场电能计量芯片中，公司整体出货量持续保持领先优势；2021 年4月，国家电网对智能电表进行了招标，整体需求数量同比增加46.33%，公司在本次物联表试点招标中占据最大的市场份额，计量芯 SoC已经实现批量出货。而不同于国内电表赛道已经日趋成熟，智能电表行业在海外市场仍然处于快速发展的阶段。
上海贝岭除了传统表计用电能计量产品外，积极拓展非表计的物联网计量业务。其能耗感知系列芯片产品主要面对智能家居、智慧充电、智慧照明、智慧电工、通讯基站及数据中心能耗监 控等应用场景，为用户提供免校准及各种故障监控功能。根据公司官网介绍，已有多路充电 桩、电动自行车充电桩、智能插座、智能家电计量模块等具体应用。
信号链（非挥发存储器）：半导体存储器一般在大类上分为两类：挥发式和非挥发式。挥发式指的是断电后数据会全部丢失的存储器，非挥发式则断电后数据不会丢失。非挥发性存储器（简称 NVM）以其高存储密度、较低的功耗、随机读写和优良的工艺兼容性等诸多优点，逐渐在存储系统中扮演越来越重要的角色。2016 年存储器事业部建立，受益于摄像头模组 EEPROM 的快速放量，2019 年开始该业务营收单独在年报中说明。当前公司EEPROM产品系列已经基本齐全，实现了容量从2kbit到2048kbit，各种封装形式的全覆盖。公司EEPROM产品客户重点分布在液晶面板、工业控制、智能电表、移动终端等领域，并已经进入以汇川为代表的工控领域。报告期内，上海贝岭EEPROM产品销售增长主要来源于液晶面板、工控、智能电表等市场的增长。受2021年国内手机摄像头模组总体萎缩等因素影响，EEPROM在手机摄像头模组市场的销售出现下滑。
图7：上海贝岭BL24CM1A产品电路系统块图
上海贝岭发布2021年年报，公司实现营业收入20.24亿元（产品及贸易收入19.60亿，其它类0.64亿），同比增长51.95%。其中公司IC产品实现营收约14.2亿元，泛工业市场应用占比超50%，汽车电子实现了高速增长。而当中，信号链模拟芯片实现营收4.90亿元，同比+59.2%，毛利率42.5%；非挥发存储芯片实现营收1.79亿元，毛利率37.53%。电源管理芯片实现营收6.54亿元，同比+39.97%，毛利率42.49%；功率器件实现营收1.02亿元，同比+199.46%，毛利率24.18%。另外，集成电路贸易实现营收5.36亿元，同比+73.56%，毛利率10.75%。
图8：上海贝岭2021年营收情况（单位/亿元）
随着并购整合推进，近五年收入较快增长。随着上海贝岭2017年并表瑞能微和 2020 年8月并表南京微盟，营业收入在 2016-2021年取得较快增长。2022年市场增长驱动力是：新能源汽车带动车载产品和汽车电子芯片的需求，电表仪表智能化趋势的迭代周期带来需求，5G相关电子产品发展，智能城市发展带动安防产品的增长，以及物联网连接设备的增长。目前电源管理芯片行业企业的洗牌趋势渐显，后续资源将逐渐向该行业核心企业的进一步集中。
图9：上海贝岭2017-2021Q1营收示意图（万元）
随着营业收入的快速增长，2017-2020 年上海贝岭扣非归母净利润呈现稳步增长态势，其中，2017、2019 和 2020 年公司归母净利润水平受到出售华鑫证券、上海先进股权以及新洁能上市的影响。2021 年公司毛利率为 34.13%， 同比+5.19pct；扣非后归母净利率为 19.65%，同比+6.34pct，涨价直接带动公司各产品线毛利率提升。而展望未来，随着高毛利水平的ADC/DAC产品放量，工控级产品释放利润，公司的净利率水平会进一步得到提升。
图10：上海贝岭2017-2022Q1毛利率和净利率水平
展望2022年公司发展战略清晰：1）加大高速高精度 ADC/DAC、高性能电源管理芯片、650V/1200V IGBT、物联网能耗感知芯片、集成计量芯SoC物联表、存储产品和标准信号链等领域研发投入；2）全方位布局汽车电子领域产品业务，提升车规级EEPROM、IGBT和电源产品销售规模；3）加强与晶圆代工厂和封装厂的战略合作/加强人才队伍建设/围绕主营业务寻求外延式发展机会。
整体来看，上海贝岭过去的毛利率水平持续低于同业，这主要归因于以下几个原因：营收结构多样，贸易业务等低毛利业务拉低公司整体毛利率水平；电源管理产品结构相对单一，使得电源管理类产品毛利率始终低于行业。而随着公司收购南京微盟、持续完善其在电源管理芯片上的布局，毛利率水平会得到相应的改善。当前，上海贝岭最主要的看点仍然集中在高自主可控和高边际利润的高精ADC产品上，在模拟芯片赛道国产替代的诉求和ADC技术的长期积累之下，预计公司将迎来高速成长期，这位模拟电源芯片领域的老将或将迎来一次“进化”。
(校对/Arden）
