一、核心结论
苏州固锝2026年上半年实现营业收入25.73亿元，同比增长29.10%；归母净利润7,729.42万元，同比增长76.87%；扣除非经常性损益后的归母净利润6,482.37万元，同比增长360.59%。利润增速显著快于收入增速，扣非口径的增幅更高达3.6倍，盈利端的边际改善是本期报表最突出的积极信号。
但把报表拆开看，这轮增长的结构并不均衡，有三条主线值得投资者认真对待：
1. 增长主力是光伏银浆，不是半导体主业。分产品看，新能源材料（银浆为主的浆料业务）收入20.38亿元，同比增长36.85%，贡献了本期收入增量的绝大部分；半导体业务收入5.08亿元，同比增长10.22%，占比反而从23.15%降至19.76%。母公司单体报表上半年净亏损685.96万元（上年同期盈利5,499.18万元），合并口径的利润几乎全部由子公司苏州晶银（净利润1.07亿元）支撑。
2. 增收不增现，经营现金流阶段性恶化。经营活动现金流量净额为-2.32亿元，上年同期为+1.77亿元。公司在报告中给出的解释是"锁定核心原材料支付的现金增加"——存货较期初增加约2.61亿元、经营性应收项目增加约2.76亿元，是现金流转负的两大主因。
3. 资产负债表大扩表，主因是定增资金到账。总资产较期初增长31.13%至49.71亿元，归母净资产增长30.23%至40.46亿元，对应2026年4月到账的88,680万元定增募资。资产负债率仅18.46%，财务结构非常稳健，手握货币资金8.20亿元加交易性金融资产7.87亿元，扩产的"弹药"充足。
一句话概括本期财报：光伏银浆业务以量补价、带动扣非利润大幅修复，公司财务底盘因定增而显著加厚；但经营现金流为负、母公司本部亏损、海外封测子公司AICS大额亏损三件事，提示这轮增长的成色仍需在下半年继续验证。
二、业绩总览：增速与成色
2.1 主要会计数据
图1：核心业绩指标同比对比（单位：亿元）
2.2 增长的成色：毛利率并未改善
营业收入增长29.10%的同时，营业成本增长29.28%（本期22.96亿元，上年同期17.76亿元）。据附件数据测算，综合毛利率由上年同期的约10.88%微降至约10.75%，收入的高速增长没有换来盈利能力（毛利率维度）的提升。本期利润的高增长，主要来自费用端的节约与非经常性项目的改善，而非毛利率扩张。
具体到费用端：销售费用3,275.83万元，同比下降10.96%；管理费用6,728.34万元，同比增长12.61%，低于收入增速；研发投入9,241.11万元，同比增长21.16%，与收入增速基本同步；财务费用1,466.70万元，同比大增265.67%，主因是外币汇率波动带来的汇兑损失增加。所得税费用621.55万元，同比增长73.18%，与利润上升相匹配。
观察点：研发投入9,241.11万元，占营业收入比重约3.59%，其中物料投入4,523.95万元、工资薪金3,715.05万元。在银浆行业技术快速迭代（TOPCon、HJT、BC及钙钛矿叠层）的背景下，研发投入的持续增长是维持产品竞争力的必要条件。
三、利润解构：钱从哪里来
3.1 利润表全景
| 利润表项目（元） | 2026年上半年 | 2025年上半年 | 要点 |
|---|---|---|---|
| 营业收入 | 2,572,947,488.04 | 1,992,925,820.32 | +29.10% |
| 营业成本 | 2,296,226,142.88 | 1,776,143,642.45 | +29.28%，快于收入 |
| 销售费用 | 32,758,251.86 | 36,791,691.95 | -10.96% |
| 管理费用 | 67,283,415.94 | 59,747,505.21 | +12.61% |
| 财务费用 | 14,666,962.21 | 4,010,980.95 | +265.67%，汇兑损失增加 |
| 研发投入 | 92,411,120.02 | 76,270,403.50 | +21.16% |
| 其他收益 | 23,092,765.36 | — | 含先进制造业加计抵减1,979.11万元 |
| 投资收益 | 8,027,031.29 | 2,906,426.26 | 其中联营合营企业-711.55万元 |
| 公允价值变动收益 | -4,671,576.67 | 20,048,974.60 | 同比转负，拖累利润约2,472万元 |
| 信用减值损失 | -7,097,040.84 | 12,493,101.29 | 应收账款坏账计提-744.00万元 |
| 资产减值损失 | -4,614,079.94 | 7,503,721.11 | 存货跌价计提-461.41万元 |
| 资产处置收益 | 4,742,269.41 | — | — |
| 营业利润 | 83,817,365.57 | — | — |
| 利润总额 | 83,667,110.12 | — | — |
| 所得税费用 | 6,215,533.19 | 3,589,088.63 | +73.18% |
| 净利润 | 77,451,576.93 | 41,801,107.59 | 其中少数股东损益15.73万元 |
| 归母净利润 | 77,294,242.42 | 43,702,051.36 | +76.87% |
3.2 扣非利润大幅改善，但非经常项目仍需拆开看
本期非经常性损益合计1,247.06万元，占归母净利润的16.1%：扣非净利润6,482.37万元与归母净利润7,729.42万元之间的差距并不大，本期利润的主体是经常性经营贡献。
| 非经常性损益项目（元） | 本期金额 |
|---|---|
| 非流动性资产处置损益 | 3,484,211.85 |
| 计入当期损益的政府补助 | 2,677,937.12 |
| 金融资产相关损益（公允价值变动及处置） | 7,519,335.23 |
| 所得税影响额 | -2,540,688.70 |
| 其他项目 | 1,329,770.00 |
| 合计 | 12,470,565.44 |
值得注意的是，公司在"非主营业务分析"中自述：投资收益802.70万元"主要系公司出售其投资的基金所持有的上市公司股份所致"，可持续性标注为"否"；公允价值变动损益-467.16万元"主要系公司投资的基金所持有的上市公司股份估值减少所致"。两者同源于所投基金持有的上市公司股份，一买一卖之间对利润表形成对冲，真正的经营性利润改善应重点观察扣非口径与经营现金流两条线索。
此外有两项"准政府补贴"性质的收益值得关注：其他收益2,309.28万元中，先进制造业进项税加计抵减贡献1,979.11万元（上年同期855.67万元），此项随利润规模增长而增加，在利润总额中占比不低。
3.3 谁在赚钱、谁在亏损：母公司单体报表的警示
把合并利润拆到经营主体层面，结构差异非常明显：
| 主体 | 营业收入（元） | 营业利润（元） | 净利润（元） | 对比说明 |
|---|---|---|---|---|
| 母公司（苏州固锝本部） | 438,111,952.88 | -10,821,925.81 | -6,859,623.52 | 上年同期净利润5,499.18万元 |
| 苏州晶银（银浆子公司） | 2,060,428,900（206,042.89万元） | 117,369,800（11,736.98万元） | 107,343,800（10,734.38万元） | 约为合并归母净利润的1.4倍 |
| AICS（马来西亚封测） | 17,761,200美元（1,776.12万美元） | -19,253,400美元（-1,925.34万美元） | -19,234,200美元（-1,923.42万美元） | 美元报表 |
利润结构透视：母公司本部上半年营业收入4.38亿元，营业亏损1,082.19万元，净亏损685.96万元；而合并归母净利润为7,729.42万元。换言之，上市公司合并报表的利润几乎全部来自苏州晶银——其1.07亿元净利润约为合并归母净利润的1.4倍，足以覆盖本部与海外板块的亏损。母公司投资收益亦从上年同期的4,729.37万元降至651.16万元，对利润的补充作用明显减弱。
财务费用中，汇兑损失达1,141.51万元（上年同期228.08万元），利息费用609.89万元、利息收入337.51万元。公司拥有AICS等海外美元记账主体，汇兑损益的波动对利润表的扰动值得关注。
四、收入结构：银浆挑大梁
4.1 分产品：新能源材料同比增长36.85%
| 分产品 | 本期金额（元） | 本期占比 | 上年同期金额（元） | 上年占比 | 收入同比 |
|---|---|---|---|---|---|
| 新能源材料 | 2,038,277,314.31 | 79.22% | 1,489,433,870.23 | 74.74% | +36.85% |
| 半导体 | 508,431,793.72 | 19.76% | 461,280,329.63 | 23.15% | +10.22% |
| 其他 | 25,534,763.77 | 0.99% | 41,342,235.37 | 2.07% | -38.24% |
| 租赁 | 703,616.24 | 0.03% | 869,385.09 | 0.04% | -19.08% |
图2：分产品收入结构对比（单位：亿元）
收入增量为5.80亿元，其中新能源材料贡献5.49亿元，占比约95%——本期收入增长几乎全部由光伏银浆业务贡献。半年报对晶银的表述是"继续实施稳健销售的经营策略，通过完善应收账款管控体系、从严管控客户信用风险"，并披露已在TOPCon、HJT、BC电池及钙钛矿叠层电池配套银浆实现技术迭代，低银和无银浆料已形成系列。技术路线的多元化（低银化/无银化）与银粉价格波动风险直接相关，也是银浆厂商的长期竞争壁垒所在。
4.2 分地区：海外收入增长33.68%，占比提升
| 分地区 | 本期金额（元） | 本期占比 | 上年同期金额（元） | 上年占比 | 收入同比 |
|---|---|---|---|---|---|
| 中国大陆 | 2,095,077,674.40 | 81.43% | 1,635,525,888.00 | 82.07% | +28.11% |
| 中国大陆以外的国家、地区 | 477,869,813.64 | 18.57% | 357,399,932.32 | 17.93% | +33.68% |
海外收入增速快于整体，公司在马来西亚布局了AICS封测基地及晶银马来西亚浆料主体，形成"中国+马来西亚"双生产基地、在日本与中国台湾设销售网点的格局，报告将其定位为对冲地缘政治与贸易摩擦风险的战略安排。
业务面观察：半导体板块上半年收入5.08亿元、同比增长10.22%，报告披露AICS的SMX系列通过车规级头部厂商资质认证并进入小批量生产、导入2家头部客户（SMA、SMC封装）、面向燃油车领域的车规级封装产品获得北美头部客户量产订单。半导体业务的收入弹性尚未完全释放，但客户与产品结构在改善，详见第七章AICS的财务数据反差。
五、现金流与资产负债表：扩张的底气与隐忧
5.1 三大现金流：一正两负，方向取决于定增
| 项目（元） | 2026年上半年 | 2025年上半年 | 报告披露原因 |
|---|---|---|---|
| 经营活动现金流量净额 | -232,292,201.25 | 176,839,717.31 | 锁定核心原材料支付的现金增加 |
| 投资活动现金流量净额 | -346,436,346.18 | -76,421,910.27 | 新增暂时闲置募集资金做现金管理 |
| 筹资活动现金流量净额 | 963,409,341.17 | -270,621,379.22 | 收到定增项目资金 |
| 现金及现金等价物净增加额 | 381,479,418.41 | -156,819,151.71 | 收到定增项目资金 |
| 期末现金及现金等价物余额 | 813,743,700.24 | — | — |
图3：三大现金流本期与上年同期对比（单位：亿元）
5.2 经营现金流为什么是负的：从净利润到-2.32亿元的桥
公司现金流量表补充资料完整披露了净利润与经营活动现金流之间的调节过程，经营现金流转负的直接原因是存货与应收两项合计占用了约5.37亿元现金：
图4：净利润至经营活动现金流的调节桥（单位：万元）
| 调节项目（元） | 本期金额 | 上年同期 |
|---|---|---|
| 净利润 | 77,451,576.93 | 41,801,107.59 |
| 加：资产减值准备 | 4,614,079.94 | 7,503,721.11 |
| 信用减值准备 | 7,097,040.84 | 12,493,101.29 |
| 固定资产折旧及使用权资产折旧 | 57,860,449.59 | 52,794,655.11 |
| 无形资产及长期待摊费用摊销 | 3,371,438.25 | 2,046,240.09 |
| 处置长期资产损益 | -4,903,411.33 | 82,316.96 |
| 公允价值变动损失 | 4,671,576.67 | -20,048,974.60 |
| 财务费用 | 17,514,045.73 | 4,796,314.71 |
| 投资损失 | -8,027,031.29 | -2,906,426.26 |
| 递延所得税资产及负债变动 | -5,148,130.88 | -6,356,352.00 |
| 固定资产报废损失 | 42,565.10 | 400,284.21 |
| 存货的减少（增加以"-"填列） | -260,598,304.65 | 104,475,539.14 |
| 经营性应收项目的减少（增加以"-"填列） | -276,471,884.25 | -15,732,362.17 |
| 经营性应付项目的增加 | 150,039,368.05 | -7,236,682.47 |
| 其他 | 194,420.05 | 2,727,234.60 |
如何理解：结合资产负债表：存货期末7.76亿元，较期初5.14亿元增加51.12%；应收账款期末7.67亿元，较期初5.65亿元增加35.69%。存货增速远超收入增速（29.10%），与公司自述的"锁定核心原材料"相符——银粉是光伏银浆的核心原材料，价格波动剧烈，提前备货锁定成本是行业通行做法。这笔现金占用属于主动的战略性备库，还是被动的渠道压货，需要结合银价走势与三季度末存货去化情况持续跟踪。
5.3 资产负债表：定增加持下的稳健扩表
| 资产负债表项目（元） | 期末 | 期初 | 变动 |
|---|---|---|---|
| 货币资金 | 819,944,849.16 | 453,375,929.69 | +80.85% |
| 交易性金融资产 | 787,433,155.02 | 355,253,621.18 | +121.65% |
| 应收账款 | 766,540,754.58 | 564,899,787.55 | +35.69% |
| 存货 | 776,288,716.22 | 513,683,305.95 | +51.12% |
| 固定资产 | 633,729,735.71 | — | 占比-5.33个百分点 |
| 短期借款 | 261,696,751.95 | — | — |
| 应付票据 | 328,819,957.67 | — | — |
| 资产总计 | 4,971,385,323.68 | — | +31.13% |
| 负债合计 | 917,592,926.72 | — | 资产负债率18.46% |
| 归母所有者权益 | 4,045,889,849.71 | — | +30.23% |
| 少数股东权益 | 7,902,547.25 | — | — |
| 股本 | 908,479,923元（908,479,923股） | — | 定增新增9,660.13万股 |
期末货币资金8.20亿元加交易性金融资产7.87亿元，合计约16.07亿元的类现金资产，对应的短期借款仅2.62亿元；另有委托理财余额合计6.605亿元、报告期理财损益122.94万元。在手现金充裕、负债率不足两成，公司资产负债表处于上市以来少见的宽松状态，这也是大额资本开支计划的财务底气（见第六章募投项目）。
六、募集资金与资本运作
6.1 定增落地：8.87亿元4月到账
公司向特定对象发行股票募集资金总额88,680万元，扣除发行费用后净额87,157.67万元，2026年4月20日到账；发行价格9.18元/股，发行数量96,601,307股，于2026年4月28日上市；截至报告披露日已累计使用募集资金2,531.12万元，占净额的2.90%，置换先期投入1,131.94万元的事项尚未实施。
| 募投项目 | 拟投入募集资金（万元） | 达到可使用状态/建设期 | 备注 |
|---|---|---|---|
| 年产500吨光伏银浆及电子浆料项目（苏州晶银） | 34,110 | 2028-08-31 | — |
| 小信号器件封装测试项目 | 7,970 | 2027-02-28 | 实施主体变更为苏州固锝（原宿迁固德） |
| 创新研究院建设项目 | 20,000 | 2029-04-30 | — |
| 补充流动资金 | 26,600 | — | — |
募投方向清晰指向两条主线：银浆产能扩产（3.41亿元）与半导体封测、研发平台建设（约2.8亿元）。募集资金使用进度仅2.90%，大量资金以现金管理和理财形式存放，为后续产能建设预留了充足弹药。
6.2 股东回报与资本动作
控股股东增持完成：控股股东苏州通博电子器件厂承诺增持5,000万元至10,000万元，价格上限12.90元/股，报告披露该增持计划已完成。
2025年度分红实施完毕：每10股派发现金红利0.17元（含税），2026年6月30日实施完毕。
股权结构：报告期末股东总数93,702户，控股股东苏州通博持股189,350,955股，占比20.84%。
对外担保：担保余额合计7,000万元，占净资产比例1.73%。
员工持股计划终止：2022年员工持股计划所持483.00万股已于报告期内全部出售完毕并终止。
增发、增持、分红三项资本运作在同一个上半年内完成，配合定增引入的资金，公司资本结构完成了一次系统性重构：权益增厚约8.87亿元，而控股股东以真金白银增持形成利益绑定。
七、子公司透视：一台发动机与一块战略棋子
苏州固锝的合并报表由三类主体构成：以分立器件起家的母公司本部、光伏银浆主力苏州晶银、海外封测基地AICS。半年度报告"主要控股参股公司分析"完整披露了后两家的财务与经营情况，把它们与母公司单体报表放在一起看，合并利润的来源结构一目了然。
7.1 苏州晶银：合并利润的绝对主力
| 苏州晶银新材料科技有限公司 | 2026年上半年 |
|---|---|
| 公司性质 | 全资子公司（成立于2011年8月） |
| 注册资本 | 9,318.1716万元人民币 |
| 主要业务 | 太阳能电池用浆料及其他电子材料 |
| 总资产 | 202,681.43万元 |
| 净资产 | 140,916.22万元 |
| 营业收入 | 206,042.89万元 |
| 营业利润 | 11,736.98万元 |
| 净利润 | 10,734.38万元 |
按附件数据测算，晶银10,734.38万元的净利润约为合并归母净利润（7,729.42万元）的1.4倍——在母公司本部净亏损685.96万元、AICS仍亏损的背景下，晶银是合并利润表中唯一的"发动机"。半年度报告对晶银经营策略的表述是"继续实施稳健销售的经营策略，通过完善应收账款管控体系、从严管控客户信用风险，有效减少账款逾期，筑牢现金流安全底线"；并明确"下半年，苏州晶银在稳健销售的基础上，将采取更为积极的市场策略，争取更大的市场份额"。
技术侧，晶银紧扣光伏行业提效降本趋势，在TOPCon、HJT、BC电池及钙钛矿叠层电池配套银浆均实现技术迭代升级；低成本化方面，低银和无银浆料已形成系列，构筑差异化技术竞争壁垒。低银化/无银化方向与其说是技术叙事，不如说是对银粉价格高企这一现实约束的直接回应——它同时对应第八章公司自述的原材料价格波动风险。
7.2 AICS：战略棋手，财务爬坡
| AIC SEMICONDUCTOR SDN. BHD. | 2026年上半年（单位：万美元） |
|---|---|
| 公司性质 | 全资孙公司（成立于1995年，位于马来西亚库林高科技工业园区） |
| 沿革 | 2017年3月由公司收购；2021年3月变更为全资孙公司 |
| 注册资本 | 4,085.10861万美元 |
| 主要业务 | 半导体封装测试 |
| 总资产 | 17,047.19万美元 |
| 净资产 | 7,276.27万美元 |
| 营业收入 | 1,776.12万美元 |
| 营业利润 | -1,925.34万美元 |
| 净利润 | -1,923.42万美元 |
报告将AICS定位为"公司拓展东南亚及海外半导体市场、对冲地缘政治风险、承接海外高端客户订单的重要生产基地"。报告期披露的经营进展相当密集：
核心产品认证突破：SMX系列顺利通过车规级行业头部厂商资质认证，进入小批量生产阶段；成功导入2家头部客户，核心产品涵盖SMA、SMC；TO、PDFN系列订单持续上量。
存量业务稳健：QFN、SOT、SOIC、RFID、MEMS等主流封装产品订单规模稳步攀升，海外合作客户持续扩容。
高端市场实质性突破：面向传统燃油车领域的车规级封装产品已成功获取北美行业头部客户量产订单，实现从试产到订单落地的跨越，报告称该产品线"有望成为AICS未来核心利润增长点"。
叙述与报表的反差：报告对AICS的整体表述是"经营态势向好，业务布局取得多项关键性突破"，但财务数据显示其上半年净亏损1,923.42万美元，且营业收入体量（1,776.12万美元）相对合并收入25.73亿元仍然很小——以下为本报告独立观察：AICS当前仍处于"订单导入在途、财务贡献有限"的爬坡期，车规订单放量节奏与产能利用率是下半年到明年观察AICS能否减亏的关键变量。
7.3 单引擎结构的两面性
把三个主体的利润放在一起：晶银+1.07亿元、本部-685.96万元、AICS净亏1,923.42万美元，合并归母净利润7,729.42万元。这一结构的好处是银浆业务景气度高企时利润弹性十足，风险则是合并利润对光伏银浆单一业务的高敏感性——银粉价格、组件排产、技术路线切换（BC、钙钛矿叠层渗透速度）中任何一环波动，都会直接传导至合并利润表。公司本次定增募投中34,110万元投向晶银"年产500吨光伏银浆及电子浆料项目"，相当于对当前利润发动机的加注；而半导体封测与创新研究院投入约2.8亿元，则是在为"第二发动机"布局。两条曲线能否接力，是这份半年报之后更长期的基本面主线。
八、风险因素与前瞻观察
8.1 公司自述的四项风险
| 风险 | 公司表述要点 | 公司应对措施 |
|---|---|---|
| 行业周期波动风险 | 半导体与光伏浆料行业均具有较强的周期性，受宏观经济、下游需求、技术迭代影响较大，若行业景气度下行，可能对经营业绩产生不利影响 | 优化产品结构，拓展汽车电子、工业控制等抗周期赛道；坚持全技术路线布局；深化全球化布局 |
| 技术迭代风险 | 半导体与光伏行业技术迭代速度快，若研发进度不及预期、新产品无法适配下游技术变革，可能导致技术优势丧失、市场份额下滑 | 持续加大研发投入；提前布局前沿技术；加强与下游头部客户联合研发 |
| 原材料价格波动风险 | 主要原材料包括银粉、晶圆、框架、铜丝等，其中银粉价格受贵金属价格波动影响较大，若原材料价格大幅上涨，将对生产成本与盈利水平产生不利影响 | 与核心供应商签订长期供货协议锁定采购价格；推进低银化、非银材料技术研发；通过套期保值对冲 |
| 国际贸易摩擦风险 | 国际地缘政治变化及中美贸易摩擦加剧，特别是美国关税政策变化，对半导体行业景气度产生较大不确定性，或对半导体出口业务造成不利影响 | 积极实施海外产能布局；密切关注贸易政策动向，灵活应对 |
8.2 本报告的独立观察（非公司披露）
以下六点基于附件披露数据整理得出，供投资者跟踪验证，不代表公司观点：
利润与现金流的背离：归母净利润+76.87%的同时，经营现金流净额由+1.77亿元转为-2.32亿元；调节表显示存货与经营性应收两项合计占用现金约5.37亿元。若下半年银价回落，前期高价备库存在跌价与去化双重压力；若银价维持高位，收入端仍会"虚胖"而现金流承压。
毛利率没有随收入扩张而改善：测算综合毛利率由约10.88%微降至约10.75%（营业成本增速29.28%快于收入增速29.10%）。银浆行业"原料成本+加工费"的定价模式下，毛利率弹性天然有限，利润改善更依赖费用与非经常项目，本期的费用节约（销售费用-10.96%）能否持续需观察。
合并利润的"单引擎"敏感性：银浆景气度的边际变化将被放大传导至合并报表，建议将晶银单季净利润与合并归母净利润的比值作为跟踪指标。
AICS减亏进程：叙述乐观与净亏1,923.42万美元并存。北美车规量产订单自2026年下半年的放量情况、车规产品毛利率水平，是验证"核心利润增长点"表述成色的观察点。
汇率与套保扰动：财务费用同比+265.67%，其中汇兑损失1,141.51万元（上年同期228.08万元）；公司报告期开展外汇衍生品交易计入当期损益的金额约44.68万元，套保以锁定成本、规避汇率风险为目的。海外收入占比18.57%且持续提升，汇兑损益对单季利润的扰动会反复出现。
募投节奏与产能曲线：募集资金净额87,157.67万元中已使用2,531.12万元（2.90%），置换先期投入1,131.94万元尚未实施，另有2亿元闲置募集资金拟临时补流、5亿元拟现金管理。募投项目最早2027年2月、最晚2029年4月达到可使用状态，短期不构成产能与折旧压力，但也意味着募投效益释放集中在2027年之后。
