【IPO价值观】前五大客户收入占比达九成，三赢兴大客户“依赖症”难解

集微网报道，深耕光电摄像模组的湖北三赢兴光电科技股份有限公司（以下简称：三赢兴）受益于智能终端对摄像头模组的需求带动，近年来业绩大增，不久前在深交所主板提交了招股书。

笔者此前在《【IPO价值观】三年净利暴增7倍，三赢兴产品单价却连年下滑？》一文中，站在光学摄像头行业，以及主营业务和产品销售等角度，对三赢兴业绩和毛利率的变动作出分析。尽管其近三年来业绩高速发展，营收、净利和毛利率均实现数倍增长，但产品单价却呈逐年大幅下滑趋势，降价促销似乎成为其抢占市场份额、提高产品销量和营业收入的有效手段，而这或许也从侧面说明其已跌入价格战泥潭。 

除此之外，其营收的增长还有赖于大客户vivo、华为等手机厂商的加持，但高达九成的大客户占比，也令其陷入大客户依赖的局面。而且为响应大客户的设计要求，将研发费用大幅投向vivo、华为的同时，其研发费用率却仍低于行业均值。

营收占比高达九成，三赢兴前五大客户波动明显

招股书显示，2018年至2020年，三赢兴客户主要为国内知名手机品牌厂商，客户集中度极高，其向前五名客户销售总额分别为6.93亿元、10.18亿元、11.16亿元，占营业收入的比重分别为89.69%、93.77%和90.59%，其中精密手机摄像头模组平均销售占比超过93%。

对此，三赢兴解释为，主要由于精密手机摄像头模组主要应用于智能手机终端，而智能手机行业市场集中度较高，且知名手机品牌厂商占据较大的市场份额，也就导致其销售收入具有集中度较高的特点。

详细来看，尽管三赢兴总体销售收入呈大幅增长状态，但各阶段的主要收入却是由不同客户所贡献，换言之，其大客户的构成并不稳定，而招股书对此并未作出解释。

2018年，其前三大客户还分别是传音集团、以诺集团、天珑集团，向上述客户的销售金额分别为3.09亿元、2.11亿元、7768.17万元，营收占比为39.98%、27.30%和10.05%。然而仅过一年，上述客户的排名就变为第二、四、三大客户，传音集团和以诺集团的销售金额和营收占比也纷纷出现较大幅度下滑，分别为2.34亿元、1.60亿元，较上年减少0.75亿元和0.51亿元，营收占比也缩减至21.54%和14.73%。

到了2020年，其前三大客户更是发生了翻天覆地的变化，彼时的传音已跌至第四大客户，销售金额仅剩9387.53万元，营收占比更是不足8%；以诺集团同样继续下滑，销售金额降至1.05亿元，营收占比只有8.5%；在前五大客户中，曾经的天珑集团不复存在，而2019年消失的中兴集团却重回名单。 

与此同时，尽管传音、以诺、天珑等客户的销售收入大幅减少，但取而代之的是vivo、华为等国内手机品牌厂商，在跃升为其大客户的同时，也有力带动其业绩实现增长。

观察发现，三赢兴近年来大客户的变动较大，例如vivo在2018年时还尚未成为其前五大客户，但随后两年却迅速跃升为其第一大客户，销售收入分别为3.69亿元和5.61亿元，营收占比也实现34.01%和45.53%，均逐年增长。

华为亦是如此，在2019年首次出现在其前五大客户名单，并为其贡献4744.02万元收入后，2020年便升至第二大客户，销售收入也暴增至2.83亿元，增长了6倍。可以说，三赢兴近两年业绩的增长主要有赖于vivo、华为和传音的贡献。

研发费用大量投向vivo/华为，研发占比却远低同行

不过，对大客户的过度依赖不仅为三赢兴未来的收入和利润增加不稳定性，也在一定程度上影响着其研发投入水平。

据招股书，2018年至2020年，三赢兴的研发费用分别为2179.13万元、3712.41万元和3749.41万元，2020年较2019年增幅极其微弱，仅增长了37万元；而同期其营收增长了1.47亿元，净利润更是暴增近4倍。

相较之下，其2019年的研发费用反而较上年增长了1533.28万元，增幅高达70.36%。主要原因是2018年客户vivo集团的产品实现量产，2019年开始进入华为供应商体系，为响应两个大客户产品定制化设计要求，三赢兴新增了相应的研发项目进行设计、试产，导致职工薪酬、材料费用及燃料动力等大幅增长。

也就是说，其研发费用的增长主要是为了满足vivo和华为两大客户的设计要求，那么用于新品开发、新工艺研发、技术改进等自身产品的研发和技术创新的投入又有多少？换言之，若该两大客户出现变动，其未来收入的稳定性如何保障，针对这两大客户产品定制化的研发投入又是否打了水漂？

此外，三赢兴对研发投入的“抠门”也体现在低于同行的研发费用率上，而且与摄像头模组行业头部企业相比更是相距甚远。

将其与欧菲光、丘钛科技、舜宇光学等同行相比，近三年，行业研发费用率的平均水平为4.42%、4.06%、4.59%，而三赢兴的研发费用率则为2.82%、3.42%、3.04%，低于行业均值。

在这当中，舜宇光学的研发费用率较高，分别为5.25%、5.84%、6.58%，几乎是三赢兴的两倍。对此其表示，舜宇光学研发费用率较高主要是其持续投入现有产品升级及新兴业务相关产品的研发，且除中国外其在美国、韩国均设立了研发中心。不过相较欧菲光和丘钛科技，其也处于落后局面。

随着智能手机向全面屏、轻薄化不断推进以及消费者对拍照效果要求的持续提升，模组厂商需要迎合终端厂商及消费者的需求不断投入研发来提高生产工艺。同时随着行业发展，行业竞争的加剧将导致企业为了争取市场份额、提升竞争力而下调产品价格，加之下游产品价格下降快的特点会逐级向产业链上游传递，都为企业盈利增添诸多不确定性。

在市场竞争加剧、产品单价下滑的背景下，三赢兴的研发占比相较同行却仍捉襟见肘，且将主要研发费用用于对vivo、华为等大客户产品的研发项目中，尽管的确助其赢得了上述客户订单的增长，业绩也得以提升。但换角度来看，也意味着其对大客户的依赖性极高，这不仅体现在其高达九成的前五大客户收入占比上，也体现在极具倾向性的研发费用分配方面。如若大客户产生变动，那么三赢兴未来业绩将面临较大不确定性。（校对/日新）